بقلم جيفري سميث
Investing.com - هزيمة عام 2023 تتحول إلى جريمة قتل بدون سلاح.
تتمثل أحد الاختلافات الكبيرة بين التذبذب الحالي في القطاع المصرفي والوضع عام 2008 هو أن مواطن الضعف الأساسية للبنوك المعنية كان في جانب الالتزامات. وكذلك، كان هروب الودائع من بنكي سيليكون فالي وسيغنتشر بنك هي السبب الذي كشف عن نقاط الضعف في كيفية إدارتهما لأصولهما: كانت تلك الأصول من نوعية جيدة، ولكن كان لا بد من بيعها على عجل لتغطية الطلبات على السيولة، وبالتالي أدت إلى خسائر حقيقية.
يتناقض هذا الوضع بوضوح مع عام 2008، عندما كانت المشكلة الأساسية هي قروض الرهن العقاري غير المرغوب فيها المقدمة للأشخاص الذين لديهم فرصة ضئيلة أو معدومة لسدادها.
لقد جادلنا الأسبوع الماضي بأن أحد الأسباب الرئيسية للاعتقاد بأن النظام المالي سيتجنب إعادة تكرار ما حدث عام 2008 هو أنه لا توجد فئة من الأصول كبيرة بما يكفي أو فاسدة بما يكفي للعب الدور الذي كان يؤديه الائتمان الرهن العقاري في ذلك الوقت. ولا يزال هذا صحيحا حتى اليوم. ولكن إذا أُجبرت على توجيه أصابع الاتهام، فإن هناك فئة أصول واحدة يمكن أن تؤدي لكل هذه النتائج، وهي في الغالب العقارات التجارية.
يعد سوق العقارات التجارية سوق كبير - يمثل أكثر من 5.6 تريليون دولار من القروض غير المسددة، وفقًا لمحللي جولدمان ساكس (NYSE:GS). إن مخاطر التركيز عالية أيضًا. ويقول جولدمان إن أكثر من نصف الإجمالي مستحق للبنوك. ومما يثير القلق أن تلك القروض نمت بسرعة: فقد تم إلقاء 725 مليار دولار في القطاع منذ منتصف عام 2021، وفقًا لمجلس الاحتياطي الفيدرالي.
يعد قطاع العقارات التجارية أيضًا من الأعمال التجارية عالية الاستدانة، والتي يمكنها القضاء على حقوق المساهمين بسرعة عندما ترتفع تكلفة الديون بشكل حاد، كما حدث خلال العام الماضي. تتوقع شركة أكسفورد إيكونوميكس الاستشارية أن أسعار العقارات في المملكة المتحدة ستنخفض بنسبة 10٪ للعام الثاني على التوالي في عام 2023، ويرجع ذلك إلى حد كبير إلى التغيرات في أسعار الفائدة. كما ستنخفض أسعار منطقة اليورو أيضًا بنسبة 10٪، بعد انخفاضها بنسبة 3٪ العام الماضي، حسب تقديرات مارك أنسوورث من أكسفورد.
وكتبت أنسوورث في مذكرة إلى العملاء: "إن قطاع العقارات التجارية حساس للغاية لسعر الفائدة". "بعد عقد من الأموال السهلة، يبدو القطاع الآن مكشوفًا، لا سيما أجزاء السوق التي استخدمت الرافعة المالية المفرطة لتعزيز العوائد، مثل الأسهم الخاصة".
وفي الوقت نفسه، يقدر باحثو إم إس سي آي أنه تم بيع حوالي 3.2 تريليون دولار من الأصول على مدى 11 ربعًا عندما كان عائد سندات الخزانة لأجل 10 سنوات أقل من 2٪، وهو الوقت الذي بدا فيه أن الأموال الرخيصة ستستمر إلى الأبد و أن اقتناص عوائد سندات الخزانة كان استراتيجية منخفضة المخاطر.
في غياب التحوط الملائم لسعر الفائدة (كما هو الحال مع بنك سيليكون فالي) أو القدرة على الحصول على إيجارات أعلى، فإن كمية كبيرة من تلك الاستثمارات العقارية تتعرض الآن للغرض. هذا وقد سمحت الشركات الكبيرة في القطاع، مثل بروكفيلك (بورصة نيويورك: BN) وبي آي إم كو، بالفعل للشركات التابعة بالتخلف عن سداد الأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري لتقليل خسائرها.
إن مستثمري قطاع العقارات التجارية ليسوا أغبياء. إنهم يعرفون هذا الوضع ويتفاعلون كما يمكن أن نتوقع منهم - بسحب أموالهم اليوم بدلاً من الغد. وهذا يعرض وسطاءهم - غالبًا صناديق الاستثمار العقاري، أو REITs - لمخاطر السيولة الحادة: حيث لا يمكن تصفية مباني المكاتب بسرعة، إلا بخصم كبير. يعمل صندوق الاستثمار العقاري بلاكستون على تقنين عمليات الاسترداد من قاعدة مستثمريه الأثرياء لمدة أربعة أشهر بالفعل، وذلك على وجه التحديد لتجنب مثل هذه الخسائر التي تولد خسائر (ما يشغل بالنا الآن هي جامعة كاليفورنيا، التي وضعت 4 مليارات دولار في بداية العام).
في الواقع، عندما يتحرك سوق مثل العقارات التجارية بسرعة، من الصعب معرفة قيمة أي شيء بالضبط، لأن حجم المبيعات ينضب. و وفقًا لموقع Propertiesyshark.com، انخفضت أحجام مبيعات مانهاتن بنسبة 73٪ عن العام في الربع الرابع، بينما انخفض عدد الصفقات بمقدار النصف تقريبًا.
عندما يصعب الحصول على أسعار حقيقية، لا تتاح للمقرضين الفرصة فحسب، بل يتوفر لديهم أيضًا الحافز لملء فراغ البيانات بافتراضات تقييم جيدة. في هذه المرحلة، نعيد تعريف أنفسنا بتلك العبارة المفضلة التي تعود إلى عام 2008، "الأصل الذي يصعب تقييمه" والذي يتم تسجيله في السجلات بتكلفة تاريخية، على الرغم من عدم وجود شخص عاقل سيدفع هذا المبلغ مقابل ذلك بعد الآن.
كل هذا يحدث في وقت ترتفع فيه حالة عدم اليقين بشأن سوق العقارات بشكل استثنائي. قد يكون الوباء قد غيّر أنماط العمل إلى الأبد، وقد أدى بالتأكيد إلى تسريع التغييرات في أنماط التسوق. كما يضر تسريح العمال الجماعي في شركات التكنولوجيا الكبرى وفي أماكن أخرى الآن بالطلب على المساحات المكتبية الجديدة.
في دعوته الأخيرة للأرباح، صب الرئيس التنفيذي لشركة فورنادو ريالتي ترست (بورصة نيويورك: VNO)، ستيفن روث، غضبه على أصحاب العقارات الذين يزعمون أنه يمكنهم العمل من حوالي 60٪ من إشغال المكاتب الشخصية إلى 90٪، مشيرًا إلى أن عددًا أقل بكثير من العمال يتوجهون إلى المكتب في أيام الجمعة بعد جائحة كوفيد مما كان عليه الحال قبل انتشار كوفيد.
قال روث: "يجب أن تفترض أن يوم الجمعة قد مات إلى الأبد".
إذا كان المستثمر غير متأكد من عدد الأيام في الأسبوع بعد الآن، فما هو اليقين الذي يمكن أن يعلقه على أشياء أكثر غموضًا مثل تقييمات السجلات؟ في الوقت الحالي، ربما يكون الشيء الوحيد الذي يقف بيننا وبين أزمة حقيقية هو حقيقة أن قطاع العقارات التجارية، على عكس الرهن العقاري، لا يمثل تقاطع بين مين ستريت وبين وول ستريت، حيث تحدث معظم التصادمات في السوق.
ومع ذلك، هناك ما هو أكثر من الخطأ في القطاع لتبرير الحذر الشديد في الأسابيع الحالية.