السؤال الذي يُطرح علينا كثيرًا في الآونة الأخيرة: "لماذا ترتفع عائدات السندات؟
بعد أن أجبنا عليه شفهيًا عدة مرات، حان الوقت لوضع إجابتنا مكتوبة ليراها الجميع. ستساعدك الإجابة على فهم أسباب ارتفاع عائدات السندات، والأهم من ذلك أنها ستساعدك على تقدير الوقت الذي قد ينعكس فيه الاتجاه بشكل أفضل.
على عكس التقلبات قصيرة ومتوسطة الأجل في أسعار الأسهم، والتي غالبًا ما تكون بسبب التغيرات في معنويات المستثمرين، فإن سوق السندات له أساس أكثر جوهرية. تؤثر أسعار الفائدة، التي تمثل تكلفة الأموال، تأثيرًا قويًا على النشاط الاقتصادي والتضخم في اقتصاد عالي الاستدانة مثل اقتصادنا. وبالتالي، فإن النمو الاقتصادي والتضخم وعائدات سندات الخزانة مترابطة للغاية.
ومع ذلك، فإن معنويات المستثمرين في السندات تؤثر بالفعل على العوائد ويمكن قياسها بدقة نسبياً، على عكس سوق الأسهم. وفي لغة سوق السندات، يُطلق على المعنويات في سوق السندات اسم "علاوة الأجل أو الخصم".
يُعد التحديد الكمي لعلاوة الأجل أو الخصم، وبنفس القدر من الأهمية، فهم روايات السوق المسؤولة عن العلاوة أو الخصم أمرًا قيّمًا. ومن خلال هذه المعرفة، يمكن للمرء تقييم ما إذا كانت الروايات منطقية أم لا. وبالتالي، هل من المحتمل أن تستمر العلاوة أو الخصم؟ إذا كانت الرواية (الروايات) غير منطقية، فقد تكون هناك فرصة للربح عندما تعود العلاوة أو الخصم إلى وضعها الطبيعي.
مع ذلك، دعونا نقدر بشكل أفضل سبب ارتفاع عائدات السندات.
نموذج عائد السندات الأساسي
لقد أنشأنا نموذجًا بسيطًا نسبيًا ولكنه فعال للغاية للعائد الأساسي الخاص بنا استنادًا إلى التضخم والنمو الاقتصادي. يستخدم نموذج عائد السندات الخاص بنا مدخلين فقط.
- التضخم -نموذج توقعات التضخم لدى بنك الاحتياطي الفيدرالي في كليفلاند. نموذجهم فريد من نوعه لأنه يستخدم بيانات التضخم الفعلية ومقاييس السوق والتوقعات المستندة إلى المسح لتوقعات التضخم. يوفر الجمع بين تغيرات الأسعار الفعلية والمتوقعة صورة كاملة للتضخم.
- النشاط الاقتصادي -الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي. يستبعد الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي التضخم لتقدير النشاط الاقتصادي دون تأثير تغيرات الأسعار.
يوضح الرسم البياني أدناه المدخلين إلى جانب مجموعهما و عائد سندات الخزانة أجل 10 سنوات. نستخدم تلوينًا باهتًا للمدخلين لإبراز الارتباط بين مجموع كلا العاملين (الأسود) والعائدات (الأخضر).
يُظهر الرسم البياني أعلاه ارتباطًا جيدًا. ومع ذلك، ولتحسين النموذج إلى حد كبير، أجرينا تحليل انحدار متعدد للمدخلين مع الغلة. وقد أدى القيام بذلك إلى وجود ارتباط كبير مع نسبة r-مربّع r تبلغ .9702. وكما نشارك في الرسمين البيانيين أدناه، فإن الارتباط أقوى بكثير من الناحية الإحصائية والبصرية من ذلك الموضح أعلاه.
توقعات عائد النموذج المتوقع
يُظهر الرسم البياني الخطي الذي يقارن العائد المتوقع للنموذج بالعائد الفعلي أن عائد النموذج هو 3.78% مقابل العائد الفعلي البالغ 4.57%.
الفرق البالغ 0.79% هو علاوة الأجل. يضع المخطط الشريطي في الرسم البياني الأول والنقطة البرتقالية في الرسم البياني المبعثر السياق التاريخي لدرجة العلاوة.
ضمن الرسم البياني المبعثر، نسلط الضوء على مستويات 2018-19 باللون الأخضر لإظهار ما سيحدث لعوائد السندات لأجل 10 سنوات إذا استمر النشاط الاقتصادي والتضخم في التطبيع واختفت علاوة الأجل. هذا من شأنه أن يجعل عوائد 10 سنوات في نطاق 2-3%. إذا افترضنا مدة ثماني سنوات على سندات الـ 10 سنوات، فمن المفترض أن يشهد حاملو السندات عائدًا سعريًا يتراوح بين 12-20%، بالإضافة إلى عوائد إضافية من القسيمة السنوية التي تزيد عن 4%.
ما هي قيمة السندات؟
يُعرف بنك الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك علاوة الأجل على النحو التالي:
التعويض الذي يطلبه المستثمرون لتحمل مخاطر تغير أسعار الفائدة على مدى عمر السند.
ببساطة، إنها ببساطة هي العائد الإضافي الذي يطلبه المستثمرون فوق تلك التي يبررها النشاط الاقتصادي والتضخم. وهو يقيس معنويات سوق السندات.
نحن نعتقد أن هناك العديد من الأسباب وراء العلاوة الحالية، ولكن هناك سببان ربما يكونان الأكثر تأثيرًا.
العجز المرتفع
يقول بعض النقاد إن السوق غارق في ديون الخزانة، كما يقول بعض النقاد. ونحن لا نختلف معهم بالضرورة، ولكن هذا القول يحتاج إلى سياق. بالنسبة إليهم، على مدى السنوات الخمس الماضية (2020-2024)، نما الدين الفيدرالي بمقدار 12.2 تريليون دولار أو ما يقرب من 9% سنويًا. وعلى الرغم من مرور خمس سنوات أخرى، إلا أن الدين نما بمقدار 2 تريليون دولار في السنوات العشر السابقة.
وغالبًا ما يقارن الاقتصاديون الدين بالناتج المحلي الإجمالي للحصول على منظور لمستويات الدين. يُظهر الرسم البياني أدناه أن نسبة الدين الفيدرالي إلى الناتج المحلي الإجمالي قد ارتفعت في عام 2020، ولكنها تراجعت جزئيًا منذ ذلك الحين.
والأهم من ذلك أنها ظلت مستقرة نسبيًا منذ عام 2022. في حين أن الدين كان ينمو بسرعة، فإن النشاط الاقتصادي، أو القدرة على تمويله، قد نما بالمثل.
المهم أيضًا من من منظور سوق السندات هو استحقاق الديون الجديدة، وليس فقط المبلغ الإجمالي للديون. وفيما يلي من صحيفة نيويورك بوست:
كانت يلين تنتقل من الديون طويلة الأجل لتمويل العجز إلى الأوراق المالية ذات الآجال الأقصر، أي أنه كان يتجه إلى تمويل العجز بالمزيد والمزيد من سندات الخزانة بدلاً من الطريقة المعتادة لإصدار الديون من خلال الديون ذات الآجال 10 و30 عاماً. هذا وفقًا لتحليل أجراه روبيرت فان باتنبورغ من مؤسسة Bear Traps Report ذات النفوذ، والذي يقدر أن حوالي 30% من جميع الديون هي من النوع قصير الأجل - ويعرف أيضًا باسم السندات ذات السنتين والأقصر - مقارنة بـ 15% في عام 2023.
فضلت وزيرة الخزانة يلين الديون قصيرة الأجل لتتناسب مع الطلب القوي من مستثمري الديون قصيرة الأجل. ونتيجة لذلك، فإنها تقلل من إصدار الديون طويلة الأجل حيث كان الطلب على آجال الاستحقاق الطويلة ضعيفًا نسبيًا. تحاول يلين التوفيق بين العرض والطلب للتمويل على المدى القصير والطويل بأقل تكلفة.
وتتمثل المخاطر التي تنطوي عليها استراتيجيتها في أن العوائد قد تكون أعلى عندما يحين موعد استحقاق الديون قصيرة الأجل. وتتمثل الفائدة المحتملة في أن العوائد تنخفض. وبالتالي، عندما تحتاج الديون قصيرة الأجل إلى إعادة تمويلها بأسعار فائدة أقل لآجال استحقاق أطول. تراهن يلين على انخفاض العوائد في المستقبل.
وبغض النظر عن آراء السوق في جانيت يلين، فقد قامت بعمل جيد في إدارة المعروض من الديون طويلة الأجل في السوق. وبالتالي، على الرغم من أن العجز أعلى من المتوسط، إلا أن تأثيره على عوائد السندات طويلة الأجل أقل إثارة للقلق مما يعتقده البعض.
وسيستدعي أي تغيير في الاستراتيجية من قبل وزير الخزانة الجديد إعادة النظر في الأمر.
المزيد من التضخم
الرواية الأخرى التي تؤثر سلباً على عائدات السندات هي الخوف الواضح من التضخم. لقد كتبنا الكثير حول هذا الموضوع، ولكن يجدر بنا تلخيص نقطتين رئيسيتين.
أولاً، كان الارتفاع الكبير في التضخم في عام 2022 والتأثير الدائم ناتجًا بالكامل تقريبًا عن سلاسل التوريد المعطلة ومخزونات السلع المحدودة إلى جانب الطلب القوي بسبب التحفيز الحكومي الهائل. إن الزيادة في الطلب المقترنة بانخفاض في العرض هي حالة تضخمية. وقد عادت هذه الحالة إلى طبيعتها إلى حد كبير ومن غير المرجح أن تعود إلى السطح مرة أخرى.
ثانيًا، يرجع "ثبات" التضخم الأخير إلى تكاليف المأوى في المقام الأول. ضمن مؤشر أسعار المستهلك ، يمثل المأوى أكثر من ثلث المؤشر. ولسوء الحظ، غالبًا ما تتخلف أسعار المأوى في مؤشر أسعار المستهلكين عن تكاليف المأوى في الوقت الفعلي بشكل كبير لأن الإيجارات بطيئة في إعادة ضبطها، كما أن أسعار المساكن المستخدمة في حساب الإيجار متأخرة أيضًا. وكما نوضح أدناه، فإن الرقم القياسي لأسعار المستهلكين باستثناء تكاليف المأوى يقع ضمن نطاق 2018-2019. عندما يصل الرقم القياسي لأسعار المستهلكين للمأوى إلى ما يقرب من الصفر في تضخم الإيجار الفعلي، نعتقد أن مؤشر أسعار المستهلكين سيعود إلى هدف الاحتياطي الفيدرالي البالغ 2%.
هناك روايات أخرى تتعلق بالتضخم، ولكننا نجدها غير مرجحة إلى حد كبير، باستثناء زيادة حادة في النشاط الاقتصادي أو زيادة في الإنفاق الحكومي. إذا تباطأ الاقتصاد، كما هو الحال على الصعيد العالمي، فمن المفترض أن ينخفض التضخم.
مُلخص
إذن لماذا ترتفع عائدات السندات؟ خلال الربع الرابع، ارتفع عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات بمقدار 62 نقطة أساس. وكانت 52 نقطة أساس بسبب ارتفاع علاوة الأجل، مما يترك 10 نقاط أساس فقط نتيجة للنشاط الاقتصادي والتضخم.
كان السببان وراء القفزة في علاوة الأجل هما الخوف من العجز والتضخم. حتى مع عدم حدوث أي تغيير في العوامل الأساسية، يمكن تحقيق عائد كبير في السندات طويلة الأجل إذا انخفضت علاوة الأجل. علاوة على ذلك، يمكن أن تزداد هذه العوائد بشكل كبير في حالة حدوث ركود و/أو ضعف اقتصادي و/أو عودة التضخم إلى 2% أو أقل.
من المرجح أن يكافأ مستثمرو السندات بشكل كبير عندما تعود الأساسيات الاقتصادية إلى طبيعتها وتتلاشى علاوة الأجل. وحتى ذلك الحين، فإن المعنويات، وليس البيانات الاقتصادية، هي العامل الرئيسي الذي يؤثر على أسعار الفائدة.