صدمة النفط: هل تشهد الأسواق تدخلًا طارئًا من الاحتياطي الفيدرالي؟

في الأسبوع الماضي، ناقشنا خطر صدمة نفطية تؤدي إلى ركود. وعلى حد تعبيرنا:

"بعد أكثر من ثلاثة عقود من مراقبة أسواق النفط وهي تقلب الاقتصادات، يتكرر نمط واحد: يتعلم المستثمرون الدروس الخاطئة من الصدمة الأخيرة. علّمنا حظر أوبك النفطي عام 1973 أن الاضطرابات الجيوسياسية مؤقتة. ثم قتل هذا الدرس الجميع، مالياً، في عام 1979. أنتجت حرب العراق عام 2003 ارتفاعاً طفيفاً في أسعار النفط فقط ولم تحدث ركوداً، لذا شعر المتداولون بالراحة. ثم حدث عام 2008. اليوم، مع ارتفاع خام برنت بأكثر من 60 بالمائة منذ بدء الضربات الأمريكية والإسرائيلية على إيران في أواخر فبراير، يتداول نفس المنطق الخطير مرة أخرى. هذا السرد هو أن هذا ’الحدث’ قابل للإدارة وسيُحل بسرعة. إذا كان الأمر كذلك، فإن الاقتصاد سيستوعبه.

قد يكون هذا هو الحال بالفعل. ومع ذلك، فإن الظروف التي تحدد ما إذا كانت صدمة النفط ستصبح ركوداً كاملاً محددة وقابلة للقياس وتستحق الفحص بعيون واضحة. هذا ما يفعله هذا التحليل."

يتعمق ذلك المقال في الآليات الكامنة وراء صدمات النفط والركود، ويكشف عن سبب تعلمي، على مر السنين، عدم الثقة في الأصوات الأعلى في الغرفة. في الوقت الحالي، يطرح بعض أبرز المعلقين على الاقتصاد الكلي، "الناشرون المستمرون للكارثة"، نسخة من نفس الحجة: إغلاق مضيق هرمز ليس مجرد خطر جدي لصدمة نفطية وركود؛ إنه بداية النهاية. ستنهار الأسواق في غضون أسابيع. التخزين على الضروريات هو الاستجابة العقلانية. النظام المالي العالمي، الهش بالفعل، لا يمكنه النجاة مما هو قادم.

بالتأكيد يمكنني فهم جاذبية تلك الأطروحة. الاضطراب غير مسبوق حقاً. حوالي 20% من النفط والغاز الطبيعي المسال العالمي عالقة الآن خلف حصار عسكري. علاوة على ذلك، فإن التأثيرات الثانوية على أسعار الأسمدة وتضخم الغذاء وسلاسل إمداد البتروكيماويات حقيقية ومتراكمة. هذا، كما يقولون، "ليس لا شيء". لكن ’هذا أمر خطير’ و’هذه هي أسوأ أزمة في حياة أي شخص’ ادعاءان مختلفان تماماً. الأدلة، كما سنناقش اليوم، تدعم الأول أكثر بكثير من الثاني.

تستند حجة الكارثيين على افتراض خفي حاسم: أن الاقتصاد العالمي والبنوك المركزية والحكومات تجلس بشكل سلبي بينما تتكشف صدمة العرض. التاريخ لا يدعم هذا الافتراض - ولا مرة واحدة.

في عام 1973، أزال الحظر النفطي العربي حوالي 6% من إمدادات النفط العالمية من السوق. مؤلم، نعم. انهيار حضاري، لا. تكيفت الأسواق، وزاد الموردون البديلون الإنتاج، واستجاب صناع السياسات، مهما كان ذلك بشكل أخرق. في عام 1990، أدى غزو العراق للكويت إلى ارتفاع أسعار النفط بنحو 80% في ثلاثة أشهر. في غضون ستة أشهر، انعكست الأسعار بالكامل تقريباً مع ظهور بدائل للإمداد وحل الوضع العسكري. حتى في عام 2008، عندما وصل النفط إلى 147.00 دولار للبرميل، لم تكن القصة أن النفط دمر النظام المالي. كان النظام المالي قد بنى قنبلته الخاصة بالفعل. أشعل النفط الفتيل بشكل أسرع فقط.

ما نراه اليوم يتبع نفس النمط. أذنت وكالة الطاقة الدولية بالفعل بإطلاق 400 مليون برميل من الاحتياطيات الاستراتيجية، أكبر إطلاق طارئ في التاريخ. أعادت المملكة العربية السعودية توجيه الإنتاج عبر خط الأنابيب الشرق-الغرب إلى ميناء ينبع على البحر الأحمر. أطلق الجيش الأمريكي حملة نشطة لإعادة فتح المضيق في 19 مارس. هذه ليست تصرفات عالم يجلس بشكل سلبي في طريق قطار شحن لا يمكن إيقافه. إنها استجابات فوضوية وغير كاملة ومتسقة تاريخياً لنظام تحت الضغط. والأهم من ذلك، أنه يفعل ما تفعله الأنظمة تحت الضغط: التكيف.

الخطر الحقيقي: فخ التسلسل

إليك ما يصيب فيه الكارثيون، رغم أنها ليست القصة التي يروونها. الخطر الحقيقي ليس انهياراً مفاجئاً للسوق في غضون ثلاثة أسابيع. إنه فخ التسلسل الذي نصبته كل صدمة نفطية كبرى، والاحتياطي الفيدرالي محاصر بالفعل بداخله.

صدمات النفط تضخمية وركودية في آن واحد. هذا ما يجعلها غادرة للغاية وصعبة الإدارة. على المدى القصير، ترتفع أسعار الطاقة بشكل حاد، ويرتفع التضخم الرئيسي، ولا يستطيع الاحتياطي الفيدرالي التيسير. لكن ارتفاع تكاليف الطاقة يعمل كضريبة تراجعية على كل مستهلك بغض النظر عن الدخل. يتم سحق الدخل المتاح، وتكاليف مدخلات الأعمال تضغط على الهوامش، وتفسح تجميدات التوظيف المجال لتسريح العمال. في النهاية، ينهار طلب المستهلكين بشكل أسرع من تعديل العرض، وعند تلك النقطة، ينعكس الدافع التضخمي بشدة.

هل حدثت مثل هذه الدورة من قبل؟ نعم، في أعوام 1974 و1980 و1982 وفي عام 2008، عندما انخفض النفط من 147.00 دولار في يونيو إلى 32.00 دولار بحلول ديسمبر. الطبيعة ذاتية التحديد لصدمات النفط هي واحدة من أكثر الأنماط موثوقية في تاريخ الاقتصاد الكلي. التضخم لا يدوم. الركود الذي يتبعه يدوم.

لهذا السبب يهم التموضع الآن بشكل كبير. نجح مذهب التيسير الكمي لبن برنانكي ببراعة في 2008-2009 و2011 ومرة أخرى في مارس 2020 لأن كل حلقة شاركت في شرط مشترك: صدمة انكماشية من جانب الطلب. تجمد الائتمان، وانهار الإنفاق، وانخفض التضخم. يمكن للاحتياطي الفيدرالي ضخ السيولة دون إثارة التضخم لأنه لم يكن هناك تضخم لإثارته.

صدمة ركودية تضخمية من جانب العرض تعكس هذا المنطق تماماً. خفض أسعار الفائدة القوي في ظل نفط بسعر 120.00 دولار يضعف الدولار، مما يجعل الطاقة المسعرة بالدولار أكثر تكلفة للمستهلكين الأمريكيين. يشير التيسير الكمي إلى الذعر ويخاطر بإعادة إشعال دوامة الأجور والأسعار التي قضى الاحتياطي الفيدرالي عامي 2022 و2023 في محاولة كسرها. ارتكب آرثر بيرنز بالضبط هذا الخطأ في السبعينيات، ولم تكن النتيجة استقراراً. كان ركوداً تضخمياً استغرق بول فولكر وأسعار فائدة 20% لفكه. تلك الذاكرة المؤسسية تعيش في الحمض النووي لكل محافظ في الاحتياطي الفيدرالي الآن.

لنكن منصفين، يعمل الاحتياطي الفيدرالي اليوم من موقع أقوى بكثير مما كان عليه بيرنز. الاقتصاد الأمريكي أقل كثافة في استهلاك الطاقة بنحو 60% لكل دولار من الناتج المحلي الإجمالي مما كان عليه في عام 1973، وقد حول إنتاج النفط الصخري الأمريكي البلاد إلى مصدر صافٍ للطاقة. هذه الحقيقة الواحدة هي حاجز هيكلي لم يكن موجوداً ببساطة عندما ضرب الحظر العربي. تلك الاختلافات تقلل من شدة الانتقال من أسعار النفط المرتفعة إلى التضخم الأساسي، وتمنح الاحتياطي الفيدرالي مساحة أكبر قليلاً للمناورة قبل أن تترسخ دوامة الأجور والأسعار الكاملة. ومع ذلك، فإن ما لا تغيره تلك الاختلافات هو الديناميكية الأساسية للتسلسل. أي أن الصدمة المستدامة في العرض لا تزال تنتج نفس القوس التضخمي ثم الركودي، ولا يزال الاحتياطي الفيدرالي لا يستطيع التيسير بقوة حتى ينكسر التضخم بشكل واضح. ومع ذلك، عندما تأتي تلك اللحظة، ستكون مع ضرر اقتصادي أقل بكثير مخبوز بالفعل.

ومع ذلك، فإن الاحتياطي الفيدرالي ليس مشلولاً تماماً. يمكن لمرافق السيولة المستهدفة وعمليات إعادة الشراء وخطوط مبادلة الدولار المنسقة مع البنك المركزي الأوروبي وبنك اليابان منع استيلاء سوق الائتمان دون المظهر التضخمي للتيسير الكمي الكامل.

سيوفر الاحتياطي الفيدرالي دعم السباكة. السؤال الوحيد هو ما إذا كان لديه غطاء سياسي لفعل المزيد، ومع النفط بالقرب من 120.00 دولار، فمن المؤكد تقريباً أنه لا يملك ذلك. على الأقل، ليس بعد.

ثلاثة سيناريوهات وماذا تعني لمحفظتك

تعتمد النتيجة المحددة بشكل شبه كامل على المدة التي يستمر فيها اضطراب مضيق هرمز. بناءً على ما نعرفه حتى 29 مارس - الحملة العسكرية الأمريكية جارية منذ 19 مارس، وهيكل القيادة الإيراني متصدع، لكن الألغام لا تزال في الماء والهجمات مستمرة - إليك كيف أحدد الاحتمالات عبر المسارات الثلاثة. دعني أتناول كل منها بالتفصيل، بما في ذلك ما أتوقعه من عائدات الخزانة والدولار والأسهم في كل حالة.

السيناريو الأول - احتمال 50%: حل خلال ستة إلى ثمانية أسابيع. يظل هذا هو السيناريو الأساسي، رغم أنه قرعة عملة بدلاً من يقين. الحملة العسكرية الأمريكية، التي كانت جارية منذ 19 مارس، هي المتغير المهيمن - يتدهور الموقف الاستراتيجي لإيران أسبوعاً بعد أسبوع، واقتصادها ينهار، وهيكل قيادتها متصدع، وليس لديها نهاية لعبة قابلة للتطبيق تتضمن إغلاقاً طويلاً. السابقة التاريخية تفضل أيضاً الاضطرابات الأقصر. تعكس احتمالات 50% حقيقة أن إزالة الألغام واستعادة تأمين مخاطر الحرب تضيف أسابيع حتى بعد انتهاء الأعمال العدائية رسمياً. مزيج من الضغط الدبلوماسي والتقدم العسكري والألم الاقتصادي على جميع الجوانب ينتج إعادة فتح جزئية.

• يتراجع النفط من نطاق 120.00 دولار الحالي نحو 80.00 إلى 90.00 دولار.

• يخفض الاحتياطي الفيدرالي مرتين إلى ثلاث مرات في النصف الثاني من عام 2026، مؤطراً ذلك على أنه تطبيع بدلاً من استجابة للأزمة.

• تتحرك عائدات الخزانة من 4.40% إلى 3.80%-4.00% مع تراجع مخاوف الركود.

• يضعف الدولار بنسبة 3% إلى 5% على مؤشر الدولار.

• تتعافى الأسهم لكنها تظل أقل بنسبة 8% إلى 12% من أعلى مستوياتها قبل الصراع حتى نهاية العام مع استمرار ضغط المضاعفات.

السيناريو الثاني - احتمال 35%: يستمر الاضطراب حتى الربع الثالث من عام 2026. النتيجة الثانية الأكثر احتمالاً. حتى وقف إطلاق النار الاسمي لا يعيد فتح الشحن التجاري على الفور. أشياء مثل تأمين مخاطر الحرب وكنس الألغام وثقة الشاحنين كلها تستغرق وقتاً للاستعادة. حل طاحن وجزئي يبقي النفط مرتفعاً وسلاسل الإمداد متوترة خلال الصيف أمر معقول تماماً، خاصة إذا تابعت قوات إيران المتبقية المضايقة غير المتماثلة بدلاً من الإغلاق الرسمي. يبقى النفط في نطاق 100.00 إلى 120.00 دولار لربعين كاملين. يتراكم تدمير الطلب إلى ركود حقيقي. يبقى التضخم الرئيسي مرتفعاً في البداية، لكن الأساسي يبدأ في التراجع مع انهيار إنفاق المستهلكين. بحلول سبتمبر أو أكتوبر، يواجه الاحتياطي الفيدرالي فخ التسلسل بالكامل: ركود لا يمكن إنكاره، وتضخم ينعكس، وظروف مالية تشتد في الانكماش.

• يخفض الاحتياطي الفيدرالي بقوة، من 150 إلى 200 نقطة أساس في تتابع سريع، مع إعادة تشغيل التيسير الكمي وتأطيره كدعم للاستقرار المالي.

• ينخفض عائد سندات الخزانة لأجل 10 سنوات نحو 3.00%-3.20%.

• يرتفع الدولار بنسبة 5% إلى 8% على الطلب على الملاذ الآمن قبل أن يضعف بشدة بمجرد إعادة تشغيل التيسير الكمي.

• يختبر مؤشر ستاندرد آند بورز 500 نطاق 4,800.00 إلى 5,000.00، انخفاض بنسبة 20% إلى 25% قبل أن يستقر دعم الاحتياطي الفيدرالي المعنويات.

السيناريو الثالث - احتمال 15%: إغلاق ممتد يؤدي إلى حدث ائتماني. هذا خطر ذيلي حقيقي، وليس خطأ تقريب، واحتمالات 15% تعكس ذلك. الائتمان الخاص والقرض المدعوم والضغط على العقارات التجارية الذي كان يتراكم منذ دورة الأسعار عام 2022 يتصدع أخيراً بالكامل تحت الوزن المشترك لصدمة الطاقة والأسعار المرتفعة لفترة طويلة. تفشل أداة أو مؤسسة ائتمانية كبرى. فجأة، ليس مجرد ركود، إنه استيلاء ائتماني.

• يخفض الاحتياطي الفيدرالي إلى 0% ويطلق برنامج تيسير كمي كامل في وقت واحد.

• تنهار عائدات الخزانة نحو 2.50% إلى 2.80%.

• يرتفع الدولار بنسبة 8% إلى 12% في المرحلة الحادة قبل انعكاس متعدد الأرباع مستدام مع توسع الميزانية العمومية.

• تنخفض الأسهم بشكل أكثر حدة مع خفض تقديرات الأرباح المستقبلية (حوالي 40-50%)، قبل أن تتعافى بشدة بمجرد أن يترسخ التدخل. يمكن لمؤشر ستاندرد آند بورز 500 أن يختبر نطاق 3,800.00 إلى 4,200.00 عند القاع.

الاستنتاج الحاسم للمستثمرين: السيناريو الثالث لديه احتمال 15% فقط لكن يمكن أن يعني انخفاضاً بنسبة 40-50% في الأسهم. هذه مساهمة خسارة متوقعة كبيرة جداً لتجاهلها، حتى في عالم السيناريو الأساسي. لذلك، نواصل الحفاظ على موقف دفاعي بغض النظر عن السيناريو الذي يتكشف في النهاية.

ما يجب على المستثمرين فعله الآن

لقد عشت وعملت خلال أربع أزمات سوق كبرى في مسيرتي المهنية. خلال ذلك الوقت، شاهدت بشكل متكرر غريزتين مدمرتين تتكشفان بموثوقية شبه مثالية. الأولى هي البيع بذعر لكل شيء في أسوأ لحظة ممكنة. الثانية هي رفض المخاطر الحقيقية لأن السماء لم تسقط بعد. كلاهما كلف المستثمرين غالياً، ولا أحد منهما هو الموقف الصحيح هنا.

تدعم أدلة صدمات النفط السابقة تحولاً دفاعياً متعمداً في الوقت الحالي. زيادة مستويات النقد، والاحتفاظ بسندات خزانة قصيرة الأجل، وتقليل التعرض للأسهم الدورية العالمية الأكثر. بعبارة أخرى، فإن "تجارة إعادة التضخم" التي بدأت العام قد وصلت على الأرجح إلى نهاية مفاجئة. فخ التسلسل حقيقي، ومن المحتمل أن يكون الاحتياطي الف