أسطورة طباعة النقود: ما الذي يقود النمو والتضخم فعليًا؟

لكن هذا كله ببساطة غير صحيح.

فنظام النقود والائتمان لدينا يقوم على مستويين رئيسيين من النقود:

• نقود الاقتصاد الحقيقي (قابلة للتسبب في التضخم الاستهلاكي).
• نقود القطاع المالي (قابلة للتسبب في تضخم أسعار الأصول).

وتتمتع الحكومات والبنوك التجارية بقدرتها على ضخ نقود الاقتصاد الحقيقي. أما البنوك المركزية فسلطتها تقتصر فقط على طباعة نقود القطاع المالي.

في هذا المقال سنتناول:

• مناقشة الشكلين الرئيسيين للنقود: نقود الاقتصاد الحقيقي ونقود القطاع المالي.
• استعراض الآليات الأساسية لطباعة نقود الاقتصاد الحقيقي ونقود القطاع المالي، وتفنيد أكثر الأساطير شيوعًا حول "طباعة النقود".

دعونا أولاً نعرّف المستويين الرئيسيين من النقود، ولماذا نهتم بهما من منظور تخصيص الأصول في الاقتصاد الكلي العالمي.

نقود الاقتصاد الحقيقي هي تلك التي يستخدمها القطاع الخاص غير المالي (مثل الأسر والشركات) لإجراء معاملات تسهم في النشاط الاقتصادي. فكلما زاد حجم نقود الاقتصاد الحقيقي المتداولة، زادت احتمالية تحقيق نمو اقتصادي أقوى مع بقاء العوامل الأخرى ثابتة. كما أن الزيادة السريعة في نقود الاقتصاد الحقيقي في وقت لا يستطيع فيه عرض السلع والخدمات مواكبة الطلب تؤدي في الغالب إلى ضغوط تضخمية قوية.
بعبارة أخرى، التغيرات السريعة في حجم نقود الاقتصاد الحقيقي تسبق عادةً التغيرات السريعة في النمو الاقتصادي والتضخم – وهو أمر بالغ الأهمية لتخصيص الأصول.

نقود القطاع المالي هي تلك التي تستخدمها الكيانات المالية: في الأساس البنوك، ولكن أيضًا صناديق التقاعد ومديرو الأصول وغيرهم. فكلما زاد حجم نقود القطاع المالي، زادت احتمالية لجوء المؤسسات المالية مع مرور الوقت إلى الانخراط في أنشطة أكثر مخاطرة ومطاردة أصول أكثر خطورة في محاولة لتحقيق عوائد أفضل.
بعبارة أخرى، مستوى ومعدل تغير نقود القطاع المالي يقدمان لنا مؤشراً عن الموقف المحتمل للمؤسسات المالية تجاه تحمّل المخاطر.

الآن، من الذي يطبع أي شكل من أشكال النقود وكيف تتم العملية؟

#1 : البنوك والحكومات تطبع نقود الاقتصاد الحقيقي

في الوقت الحاضر، وفي معظم الاقتصادات، فإن المعاملات النقدية المباشرة تشكل نسبة صغيرة، بينما الجزء الأكبر يتمثل في الودائع البنكية التي يحتفظ بها القطاع الخاص غير المالي (أي: في الغالب نحن).

في كل مرة تمنح فيها البنوك التجارية قرضًا جديدًا، يتم خلق نقود جديدة في الاقتصاد الحقيقي. فالبنوك لا تُقرض من احتياطياتها أو من ودائع موجودة مسبقًا، بل كما أوضح بنك إنجلترا نفسه: عند منح قرض جديد، تقوم البنوك بتوسيع ميزانياتها وتسجيل مبلغ في حسابك من العدم.

وبذلك، يتم إنشاء ودائع جديدة للقطاع الخاص غير المالي (مثل الأفراد)، أي ضخ نقود قابلة للاستخدام المباشر في الاقتصاد الحقيقي.

هل يعني هذا أن البنوك يمكنها طباعة ما تشاء من النقود؟
ليس تمامًا: فالبنوك كيانات رأسمالية خاصة تهدف إلى تعظيم العائد على حقوق المساهمين (RoE) وتعمل ضمن قيود تنظيمية صارمة. وهذا يعني أن قرارها بشأن الإقراض يعتمد على ثلاثة معايير رئيسية:

1. الملاءة الائتمانية للمقترضين.
2. جاذبية عوائد القروض.
3. متطلبات رأس المال وتكاليف الميزانية (أي القيود التنظيمية).

إذا كان هناك توازن جيد بين هذه المتغيرات الثلاثة، فإنها تمنح القروض. وإلا، فإنها لا تفعل ذلك.
هل لاحظت أن حجم الاحتياطيات التي تملكها البنوك يكاد يكون غير ذي صلة في عملية اتخاذ القرار؟
التيسير الكمي (QE) ≠ طباعة نقود الاقتصاد الحقيقي: وسنعود لهذه النقطة لاحقًا.

أما الطابعة الأخرى لنقود الاقتصاد الحقيقي فهي الحكومة. كيف ذلك؟
عندما تنفق الحكومة أكثر مما تجمعه من ضرائب (أي في حالة العجز)، فإنها في معظم الحالات تخلق نقودًا جديدة في الاقتصاد الحقيقي.
الإنفاق بالعجز يزيد صافي ثروة القطاع الخاص … من دون أن يضيف عليه التزامات!

فكّر في الأمر: عندما أرسلت الحكومة الأمريكية شيكات إلى مواطنيها، شاهد الأمريكيون حرفيًا مقدار أموالهم القابلة للإنفاق يرتفع من العدم.

الإنفاق بالعجز يزيد من حجم ودائع القطاع الخاص غير المالي (أي نقود الاقتصاد الحقيقي) طالما أن الأسر لا تضطر لشراء السندات الحكومية التي تصدرها الدولة نفسها – والتي في معظم الحالات تشتريها المؤسسات المالية أو البنك المركزي.

وهذا يعني أن الإنفاق بالعجز يطبع نقود الاقتصاد الحقيقي، ويزيد صافي ثروة القطاع الخاص لأن الأسر لا تواجه زيادة في الديون.
بعبارة أخرى، عجز الحكومة يعزز الثروة المالية للقطاع الخاص.

كما رأينا، البنوك والحكومة تطبعان نقود الاقتصاد الحقيقي. فخلق الائتمان يعزز الطلب الكلي ويمكن أن يؤدي إلى ضغوط تضخمية. وهذا بالضبط ما شهدناه في 2020-2021 : حيث أدت العجوزات المالية الضخمة والإقراض البنكي المدعوم من الحكومة إلى سخونة مفرطة في الاقتصاد، نتج عنها نمو قوي جدًا في الناتج المحلي الإجمالي وضغوط تضخمية إضافية.

#2 : البنوك المركزية تطبع نقود القطاع المالي

يمكن للبنوك المركزية زيادة أو تقليص حجم نقود القطاع المالي.
من خلال التيسير الكمي (QE) وعمليات السياسة النقدية الأخرى، تقوم البنوك المركزية بطباعة احتياطيات مصرفية – يمكنك التفكير فيها كـ "نقود للبنوك".
تستخدم البنوك هذه الاحتياطيات لتسوية المعاملات فيما بينها والانخراط في عمليات "السباكة النقدية" داخل النظام المالي: فالاحتياطيات يمكن استخدامها فقط من قبل الكيانات التي لديها حساب في البنك المركزي.

من خلال التيسير الكمي (QE)، يقوم البنك المركزي بتغيير تركيبة الأصول في ميزانيات المؤسسات المالية: فهو يسحب السندات ويستبدلها بالاحتياطيات.
النظام المصرفي بين البنوك لا يمكنه رفض هذه المعاملة؛ فهناك دائمًا سعر مقاصة هامشي لعمليات الـ QE.

وكما ذكرنا سابقًا، البنوك لا تقرض الاحتياطيات للاقتصاد الحقيقي: يمكنك أن تغمرها بما تشاء من الاحتياطيات، ولن يغيّر ذلك موقفها من الإقراض.
لقد أظهرت لنا اليابان هذا الأمر بالفعل في أوائل الألفية: حيث تضاعفت (!) الاحتياطيات المصرفية (الخط الأحمر) خلال 5 سنوات مع استمرار بنك اليابان في التيسير الكمي، ومع ذلك انخفضت القروض البنكية (الخط الأزرق) بنسبة 25% في نفس الفترة.
أي أنه مع تضاعف حجم الاحتياطيات، أقرضت البنوك أقل.

الشكل الآخر المهم والأقل شهرة من أشكال أموال القطاع المالي هو الودائع المصرفية المحتفظ بها من قبل المؤسسات المالية غير المصرفية (مثل مديري الأصول، صناديق التقاعد، إلخ).
عندما يقوم البنك المركزي بشراء السندات من صندوق تقاعد عبر التيسير الكمي (QE)، فإن الصندوق يصبح لديه سندات أقل (باللون البنفسجي) لكنه يحصل على ودائع أكثر (باللون الأحمر). هذه الودائع ليست أموالًا للاقتصاد الحقيقي: فلا يمكن لصندوق التقاعد إنفاقها مباشرة في أنشطة تعزز النمو الاسمي. لكنه يستطيع استخدامها لشراء أصول مالية أخرى.
الودائع المصرفية المحتفظ بها من قبل المؤسسات المالية غير المصرفية تُعد أموال القطاع المالي.

إذا حُرِمت المؤسسات المالية من سنداتها وتم تكديسها باحتياطيات أو ودائع فائضة، فطالما أن التقلب منخفض والاقتصاد لا ينهار، فإنها ستحاول مع مرور الوقت إعادة موازنة محافظها نحو الأصول عالية المخاطر.

وكلما زادت أموال القطاع المالي المتاحة، زاد احتمال انخراط الفاعلين الماليين بمرور الوقت في أنشطة أكثر مخاطرة، ومطاردة أصول أكثر خطورة في محاولة لتحقيق عوائد أفضل.

لهذا السبب يُعَدّ تتبع مستويات ومعدلات التغير في الاحتياطيات المصرفية، وبصورة أوسع في أموال القطاع المالي، أمرًا بالغ الأهمية لتخصيص الأصول على المستوى الكلي العالمي.

الاستنتاجات

أموال الاقتصاد الحقيقي هي تلك التي يستخدمها الفاعلون في القطاع الخاص غير المالي (مثل الأسر والشركات) لإجراء المعاملات التي تسهم في النشاط الاقتصادي. وكلما زادت أموال الاقتصاد الحقيقي المتاحة ــ مع ثبات العوامل الأخرى ــ زادت احتمالية قوة النمو الاقتصادي. كذلك، فإن الزيادة السريعة في أموال الاقتصاد الحقيقي في وقت لا يستطيع فيه عرض السلع والخدمات مواكبة ذلك ستؤدي على الأرجح إلى ضغوط تضخمية قوية.

الحكومات والبنوك التجارية هي التي تطبع أموال الاقتصاد الحقيقي، ونقوم بتتبعها عبر مؤشرنا الرئيسي الدفعة الائتمانية العالمية

أما أموال القطاع المالي فهي تلك التي تستخدمها الكيانات المالية: في الغالب البنوك (الاحتياطيات)، ولكن أيضًا صناديق التقاعد، ومديرو الأصول (الودائع المحتفظ بها من قبل المؤسسات المالية غير المصرفية)، وغيرهم. وكلما زادت أموال القطاع المالي المتاحة، زاد احتمال أن ينخرط الفاعلون الماليون مع مرور الوقت في أنشطة أكثر مخاطرة، ومطاردة أصول عالية المخاطر في محاولة لتحقيق عوائد أفضل.

لا تخلط بين أموال الاقتصاد الحقيقي وأموال القطاع المالي.
بدلًا من ذلك، تتبّع كلًا منهما بشكل منفصل لفهم ما إذا كانت الضغوط التضخمية والنمو الاسمي في اتجاه تصاعدي أو تنازلي، وما إذا كانت مخاطر الاستقرار المالي في ازدياد أو انخفاض.

كان هذا كل شيء لليوم، شكرًا لقراءتكم!

***

نُشِر هذا المقال في الأصل على The Macro Compass . انضم إلى هذه المجموعة النابضة بالحياة من مستثمري الاقتصاد الكلي، ومخصصي الأصول، وصناديق التحوط – وتعرّف على فئة الاشتراك الأنسب لك من خلال هذا الرابط.