عاجل: ختام الجلسة الأمريكية اليوم...مكاسب قوية للذهب والفضة
بناء على البيانات الاقتصادية الأخيرة يشهد الاقتصاد السعودي تسارع دوري في النشاط الحقيقي يقوده تحسن الناتج الذي حدث في عام 2025، مقابل تشدد مالي نسبي نتيجة اتساع العجز وتزايد احتياجات التمويل العامة المرتبطة باستثمارات التحول الاقتصادي. النمو الحقيقي السنوي ارتفع من انكماش في 2023 إلى نمو في 2024 ثم قفزة في 2025، وفقا لتقديرات الناتج المحلي الحقيقي
من زاوية المستثمر، أهم ما يميز السوق السعودي حاليا ليس تسارع وتيرة النمو فقط، بل تركيبة النمو وتمويله. إذا افترض المستثمر أن صعود الإنفاق الرأسمالي الحكومي ومشروعات التحول يعوض تلقائيا تقلبات أسعار النفط، فقد يكون داخل نقطة عمياء وهي قدرة المالية العامة على الاستمرار دون ضغط على السيولة أو دون إعادة ترتيب أولويات المشروعات عندما تهبط توزيعات أرباح الشركات النفطية أو الأسعار العالمية. تخفيض توزيعات أرامكو السعودية في 2025 مقارنة بعام 2024 مثال مباشر على قناة انتقال المخاطر من سوق النفط إلى الموازنة ثم إلى شهية المخاطرة في الأصول المحليةفي المقابل، توجد فرص استثمارية هيكلية قد لا تسعر بالكامل إذا ركز المستثمر فقط على النفط، أبرزها:
القطاعات الخدمية والرقمية مؤشرات نمو غير نفطي مستمر، السياحة التي تجاوزت 100 مليون سائح لعامين متتاليين مع نمو قوي في إنفاق السياحة الوافدة، التعدين الذي تتزايد جاذبيته بعد تحديثات تشريعية وتوسيع تقديرات الثروة المعدنية، والطاقة المتجددة والهيدروجين الأخضر ضمن برامج رسمية وأطر تنفيذ.
تطور محوري يؤثر على قرار المستثمر الأجنبي تحديدا هو تحرير أوسع لقواعد الدخول إلى سوق المال، إذ أعلنت هيئة السوق المالية فتح السوق لجميع فئات المستثمرين الأجانب ابتداء من 1 فبراير 2026، مع استمرار نقاشات وحدود ملكية أجنبية على مستوى الشركات المدرجة. هذا يرفع قابلية الخروج ويقلل علاوة مخاطر الوصول، لكنه لا يلغي مخاطر التقييم والسيولة الدورية
السوق السعودي في 2026 ليس رهانا ثنائيا نفط أو لا نفط، بل هو محفظة متعددة العوامل، عامل النفط يؤثر على الميزانية والسيولة، وعامل الإصلاحات يوسع فرص قطاعات الخدمات والاستثمار الأجنبي، وعامل سعر الفائدة العالمية يضغط على التقييمات. المزج الأمثل يتغير حسب السيناريو.
النقطة التي يجب إلقاء الضوء عليها هي النمو المرتفع وحده لا يكفي لتبرير قرار استثماري. في السوق السعودي، يجب أن تربط بين أربعة متغيرات: نمو غير نفطي، مسار الدين والعجز، تكلفة رأس المال، وسيولة السوق.
مثلا، تقديرات العجز لعام 2025 عند 5.3% من الناتج مع دين عام يتجاوز 31% من الناتج لا تعني ضائقة بحد ذاتها، لكنها تعني أن المفاضلة بين الإنفاق الرأسمالي ومرونة الميزانية ستصبح أكثر حساسية لأسعار النفط وتوزيعات الشركات الحكومية الكبرى.
في المقابل، التضخم عند 2.1% يعطي هامشا لنمو حقيقي في الدخول، لكنه لا يلغي أثر أسعار الفائدة المرتفعة نسبيا 4.25% سعر إعادة الشراء على تقييمات الأسهم والعقار والتمويل.
القطاعات النفطية خام وغاز وتكرير تشكل وزنا محوريا، بينما تتوزع الكتلة غير النفطية على التجارة والخدمات الحكومية والتصنيع والعقار والخدمات المالية وغيرها.
السوق السعودي لا يزال حساسا لقناة واحدة شديدة التركيز: أرباح وتوزيعات أرامكو. تقليص التوزيعات في 2025 مقارنة بـ 2024 يوضح أن تمويل التحول عبر التدفقات النفطية عرضة لتقلبات دورية. للمستثمر الأجنبي، هذا يرفع أهمية تقييم جودة العائد لا حجمه، أي القدرة على الاستمرار عبر الدورة النفطي
التكرير والبتروكيماويات البيانات الاقتصادية الأخيرة تشير إلى أن أنشطة التكرير حققت معدلات نمو مرتفعة في بعض فترات 2025، ما يعكس تحسن تشغيل وتوسع قيمة مضافة صناعية. لكن الاستثمار في هذا المجال يحتاج انضباطا، الدورة العالمية للبتروكيماويات قد تضرب الهوامش بسرعة، خصوصا مع منافسة الطاقات الجديدة في آسيا.
قطاع التعدين والتغيير النوعي هنا ليس فقط وجود معادن، بل انتقال الدولة إلى بناء إطار يسمح بجذب رأس المال عبر قانون تعدين جديد وتوسيع طرح الرخص، إضافة إلى رفع تقديرات الثروة المعدنية غير المستغلة إلى 2.5 تريليون دولار. هذه معطيات تخلق قصة استثمار على مدى بعيد، لكنها تتطلب إدارة مخاطر الاستكشاف والحوكمة والشراكات التقنية.]
القوة الخفية للقطاع المالي في السعودية هي أن دوره يتضخم مع تضخم أجندة الاستثمار. البنوك المصنفة كـ D-SIBs ذات أهمية نظامية محلية تشكل العمود الفقري للتمويل، وهذا إيجابي لعمق السوق. لكن من الخطأ تجاهل مخاطر تركز الائتمان في قطاعات مرتبطة بالإنفاق العام أو العقار، خصوصا مع بقاء الفائدة عند مستويات مرتفعة نسبيا
القطاع العقاري في السعودية ليس قطاع نمو دائم تلقائيا، بل هو قطاع شديد الحساسية للسيولة، سعر الفائدة، وسياسات التوسع الحضري والتمويل العقاري. نقطة مهمة للمستثمر الأجنبي هي التمييز بين مخاطر تطوير وبيع، مخاطر دخل وتشغيل عبر صناديق REITs التي تعكس عائدا دوريا وأسعارا تتفاعل مع الفائدة. مؤشرات السوق اليومية تظهر شريحة REITs ضمن مؤشرات السوق، ما يدعم قابلية الاستثمار المؤسسي مقارنة بالملكية المباشرة
السياحة من أكثر القطاعات وضوحا في البيانات: في 2024 تم تسجيل 116 مليون سائح، والإنفاق السياحي الوافد بلغ 168.5 مليار ريال، بزيادة 19% عن 2023. هذا يخلق فرصا تتجاوز الفنادق الفاخرة إلى سلاسل الإمداد، النقل، الترفيه، والضيافة متوسطة التكلفة. أيضا، توجه الوزارة نحو حلول أكثر “متوسطة السعر” يدعم استدامة الطلب ويقلل تركّز النمو في شريحة ضيقة.
الطاقة المتجددة والهيدروجين هوالمحرك هنا مؤسسي بالدرجة الأولى برنامج الطاقة المتجددة الوطني يستهدف رفع حصة المتجددة في المزيج، مع هدف 50% كهرباء متجددة بحلول 2030، كما أن مشروعات الهيدروجين الأخضر تتقدم، إذ أعلنت شركة NEOM للهيدروجين الأخضر وصول الإنشاءات إلى 80%. هذا لا يعني أن العائد مضمون، لكنه يعني أن هناك “pipeline” مشاريع يمكن تمويلها عبر شراكات طويلة المدى وعقود شراء، وهو ما يميل لصناعة عوائد دفاعية نسبيا
التصنيع واللوجستيات وهنا الرسالة الاستثمارية هنا هي انتقاء تحت مظلة أوسع. الدولة توسع قاعدة المنشآت الصناعية وإطار الاستثمار في الصناعة والتعدين، بينما النشاط اللوجستي يظهر وزنا معتبرا في الناتج وتسجيل نمو في 2023. الفرصة ليست في النقل كقطاع فقط، بل في تكامل اللوجستيات مع السياحة، التجارة الإلكترونية، وسلاسل التبريد والأغذيةالتحول الهيكلي والإصلاحات تغذية قرار المستثمر في السعودية تعتمد على تصور واضح لسؤالين:
ما الذي تغير مؤسسيا، وما الذي بقي مصدره دوريا؟
أولا، الإصلاحات الهيكلية رفعت الوزن النسبي للاقتصاد غير النفطي وفقا للتحديث الشامل لبيانات الناتج المحلي، إذ بلغت مساهمة الاقتصاد غير النفطي 60% في 2025 ، مع رفع تقدير الناتج الإجمالي ذاته إلى نحو 4.5 تريليون ريال. هذا مهم للمستثمر لأنه يعني أن قاعدة الأرباح في الاقتصاد تتنوع تدريجيا بعيدا عن النفط
ثانيًا، العمق الاستثماري الرسمي يتجسد في دور صندوق الاستثمارات العامة ومشروعات التحول، إذ يشير بيان الميزانية إلى استمرار الإنفاق الاستراتيجي على الاستراتيجيات الوطنية والمشروعات الكبرى ضمن إطار مالي متوسط الأجل. لكن يجب قراءة ذلك إلى جانب اتساع العجز في 2025، ما يعني أن الإنفاق على التحول ليس خارج قيود الميزانية إلى الأبد
ثالثا، قياس أثر المشروعات العملاقة على قرار المستثمر يجب أن يكون أقل عاطفية وأكثر حسابا، عبر ثلاث قنوات:
1) قناة الطلب المحلي: إنفاق رأسمالي، وظائف، واستيراد معدات، يرفع الأرباح في قطاعات البناء والخدمات، لكنه قد يضغط على ميزان المدفوعات إذا تسارع الاستيراد.
2) قناة التمويل والسيولة: تمويل المشاريع عبر الدين أو عبر كيانات شبه سيادية قد يغير تسعير المخاطر ويؤثر على أسعار الفائدة المحلية والائتمان.
3) قناة الثقة وقابلية الخروج: فتح السوق للأجانب وتوسيع منتجات الدين يعزز قدرة المستثمر على التخارج.
صندوق النقد الدولي يقدم إطارا مفيدا لهذه المقاربة، إذ يوضح أنه حتى مع وجود هوامش مالية، فإن صدمة نفطية كبيرة مثل هبوطه إلى 40 دولارا للبرميل في النصف الثاني من عام 2026 يمكن أن تدهور الرصيد المالي والدين والميزان الجاري، مع توصية باستخدام الاحتياطيات المالية وتخطيط الطوارئ.الأسواق المالية ورأس المال
السوق المالي السعودي يتتكون من السوق الرئيسية وأسواق موازية ومنتجات أخرى مثل الصكوك والسندات، وصناديق متداولة. من منظور المستثمر الأجنبي، أهم عنصر في الهيكل هو “عمق” السوق وشفافية البيانات وقدرة الوصول. بيانات السوق الرسمية تظهر أن القيمة السوقية في نهاية 2024 بلغت 10.200 تريليون ريال، ثم انخفضت إلى 8.818 تريليون ريال في نهاية 2025، قبل أن ترتفع مجددا إلى نحو 9.56 تريليون في نهاية يناير 2026.
انخفاض 2025 لا يعني تراجع الجودة الاقتصادية، بل يعكس مزيجا من تراجع تقييمات، دورة أرباح، وتغير توقعات تمويل التحول، ثم بداية ارتداد مع إجراءات فتح السوق للأجانب وتحسن المزاج
تظهر مؤشرات السوق اليومية أن القيمة السوقية الإجمالية حوالي 9.514 تريليون ريال، مكرر الربحية للسوق 16. مرة ، ومضاعف السعر إلى القيمة الدفترية 1.5. هذه أرقام مهمة لأنها تضع سقفا لتوقعات العوائد المستقبلية، أي أن المستثمر الذي يدخل عند مضاعفات مرتفعة يحتاج نمو أرباح أسرع لتبرير السعر، والعكس صحيح.
الرسالة التي يجب ألا يغفلها المستثمر هي أن التحول التنظيمي قد يرفع التقييمات لفترة، لكن عائد الاستثمار النهائي يأتي من الأرباح والانضباط المالي والتشغيل. لذلك، لا يكفي الاستناد إلى قصة فتح السوق وحدها.الاكتتابات والطرح العام
رغم تباطؤ الاكتتابات إقليميا في 2025، تشير تقديرات السوق إلى تنفيذ 13 اكتتابا في السوق الرئيسية في 2025، بقيمة طرح إجمالية تقارب 14.5 مليار ريال، إضافة إلى نشاط ملحوظ في السوق الموازية. مثال عملي على جاذبية الطروحات المرتبطة بقصة السياحة هو اكتتاب شركة طيران ناس الذي سعى لجمع ما يصل إلى 1.1 مليار دولار في 2025، ضمن سياق توسع السياحة والنقل
بالنسبة للمستثمر الأجنبي، الطروحات الجديدة تقدم فرصتين:
فرصة نمو (إذا كانت مؤشرات الأرباح قوية)، وفرصة سيولة إذا كان حجم الطرح يسمح بدخول مؤسساتي وخروج منظم. أما المخاطر فتتمثل في تسعير مفرط أو ضعف أداء ما بعد الإدراج، وهو ما برز في نقاشات أسواق المنطقة عموما في 2025. السياسة المالية ودور الإيرادات غير النفطية
بيان الميزانية للعام المالي 2026 يقدم صورة مباشرة عن الموقف المالي: تقديرات 2025 تشير إلى عجز 245 مليار ريال، مع إيرادات 1.091 تريليون ونفقات 1.336 تريليون، ودين 1.457 تريليون ريال. في 2026، تتوقع الميزانية عجزا أقل (165 مليار ريال) مع استمرار مستوى احتياطيات الحكومة لدى البنك المركزي عند 390 مليار ريال. هذه المعطيات تعني أن الدولة تميل إلى مزيج “تمويل بالعجز لضمان استمرار برامج التحول، مع إدارة دين أكثر نشاطا.
السؤال الذي يجب أن يطرحه المستثمر هنا، خاصة الأجنبي، ليس هل العجز كبير بل:
هل يتدهور العجز بشكل هيكلي أم هو جزء من استراتيجية استثمارية تتحول إلى نمو غير نفطي وإيرادات مستقبلية؟
الإجابة تعتمد على تنفيذ المشاريع، وعلى استمرار تعبئة الإيرادات غير النفطية دون ضرب المحفزات.الضرائب والدعم
المعلومة الأكثر حساسية للمستثمر في تكاليف التشغيل والاستهلاك هي أن ضريبة القيمة المضافة الأساسية رُفعت إلى 15% اعتبارا من 1 يوليو 2020. هذا يؤثر على سلوك المستهلك وتسعير الخدمات، وبالتالي على هامش قطاعات التجزئة والضيافة.
وفي جانب الإنفاق، تظهر بيانات الميزانية بنود الدعم (subsidies) ضمن المصروفات، ما يعزز فكرة أن السياسة المالية لا تزال توازن بين الإصلاح وكلفة المعيشة.مناخ الاستثمار الأجنبي وتدفقات FDI
على مستوى التدفقات، تظهر بيانات الاستثمار الأجنبي المباشر أن التدفقات الداخلة بلغت نحو 27.7 مليار ريال في الربع الثالث 2025، بزيادة 4.4% عن نفس الربع 2024. هذا رقم مهم لأنه يعكس استمرار جذب رأس المال رغم البيئة العالمية المتقلبة.
على مستوى الوصول والحوكمة، فتح السوق لجميع فئات المستثمرين الأجانب ابتداء من فبراير 2026 يعتبر تخفيضا لعقبة الدخول ويزيد احتمال تحسن السيولة، وهو عنصر محوري في قرار المستثمر المؤسسي.
على مستوى الإقامة والعمل، برنامج الإقامة المميزة يظهر كأداة لتقليل احتكاكات الانتقال للمستثمر والمهارات، عبر مسارات تشمل إقامة مستثمر أعمال، رائد أعمال، ومالك عقار، وغيرها. هذا يعزز جاذبية الاستقرار التشغيلي طويلة الأجل للشركات. سيناريوهات المخاطر واختبار الضغط واستراتيجية المستثمر
سيناريوهات النفط والجيوسياسة
الاقتصاد السعودي يملك هوامش امتصاص قوية، لكن الاعتماد المالي على النفط وتوزيعات الشركات الوطنية يجعل السيناريوهات النفطية مؤثرة بشكل غير متناظر. صندوق النقد الدولي يقدم سيناريو اختبار ضغط واضح: هبوط سعر النفط إلى 40 دولارا للبرميل في النصف الثاني 2025 وخلال 2026 قبل تعاف تدريجي، مع أثر سلبي قوي على رصيد المالية العامة والدين والميزان الجاري، وتوصية بتفعيل خطط طوارئ واستخدام جزء من الاحتياطيات لتخفيف الصدمة.
بالتوازي، تخفيض توزيعات أرامكو في 2025 مقارنة بـ 2024 يعزز قراءة أن قناة التمويل النفطي قد تكون أقل سخاء من سنوات الذروة، ما قد يزيد الاعتماد على الدين أو على إعادة جدولة الإنفاق، وهو ما يهم المستثمر في قطاعات تعتمد على العقود الحكومية أو على سيولة محلية وفيرة.
عوامل قرار المستثمر السعودي والأجنبي
العوامل الأكثر تأثيرا على المستثمر السعودي غالبا تتمحور حول: التقييمات، توزيعات الأرباح، التمويل البنكي، وموازنة المخاطرة مع العقار والائتمان. بيانات السوق اليومية تعطي مؤشرات مباشرة لمضاعفات الربحية والقيمة الدفترية التي تحكم هذه المقارنة.
أما المستثمر الأجنبي فإلى جانب ذلك يركز على: وضوح الإطار التنظيمي للدخول والخروج، قواعد الملكية الأجنبية، سهولة فتح الحسابات، الحوكمة والإفصاح، المخاطر الجيوسياسية. فتح السوق للأجانب يعالج جزءا من هذه العناصر، وربط العملة بالدولار يخفض مخاطر العملة، لكن يبقي تحدي التقييم ومخاطر النفط.
تفضيلات قطاعية داخل الأسهم: تفضيل البنوك والتأمين، الاتصالات، الخدمات الاستهلاكية المرتبطة بالسياحة، والطاقة المتجددة، مع حذر انتقائي في العقار والبتروكيماويات.
- متفائل: رفع وزن البناء والمواد، الخدمات اللوجستية، الضيافة، والمشروعات الصناعية المرتبطة بالتوطين.
- متشائم: التركيز على أسهم ذات توزيعات مستقرة وميزانيات قوية، وتقليل التعرض لدورة التقييم العالية وقطاعات شديدة الحساسية للفائدة.
للمستثمر السعودي: لا تجعل “النمو الكلي” يخدعك. راقب ثلاثة مؤشرات قبل زيادة المخاطرة: مسار العجز والدين، اتجاه مضاعفات الربحية في السوق، وسعر الفائدة المحلية. استخدم دخل الصكوك وREITs كعازل إذا ارتفعت التقلبات، وركز على قطاعات تتلقى طلبا هيكليا لا مجرد طلب نفطي دوري.
للمستثمر الأجنبي: اعتبر السعودية سوقا عميقة قابلة للوصول أكثر من كونها رهان نفطي. استفد من فتح السوق للأجانب لتحسين الدخول والخروج، لكن احتفظ بإطار إدارة مخاطر يختبر صدمة نفطية قوية مثل سيناريو 40 دولارا على ربحية القطاعات والمالية العامة. للوجود التشغيلي، راقب مسارات الإقامة المميزة كعامل لتقليل تكلفة الإقامة والتشغيل على الإدارة والموهبة.