في 18 ديسمبر، صوّت مسؤولو بنك الاحتياطي الفيدرالي على تخفيض سعر الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس، وشددوا توجيهاتهم المستقبلية بشأن التخفيضات المستقبلية، وأصدروا ملخص التوقعات الاقتصادية (SEP) الجديد مع توقع المزيد من التضخم وتخفيضات أقل.
عندما هدأ الغبار بعد المؤتمر الصحفي للرئيس باول، انخفض مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 3%، وارتفعت سندات الخزانة لأجل 10 سنوات بمقدار 10 نقاط أساس. كانت هذه عادةً تقلبات كبيرة بالنسبة ليوم الاحتياطي الفيدرالي، لا سيما بالنظر إلى أن الأسواق كانت بالفعل مهيأة ل ”خفض متشدد“.
يجادل منشور اليوم بأن الفشل متعدد المستويات في ملخص التوقعات الاقتصادية (الذي يتضمن الرسم البياني النقطي) كان السبب جزئيًا في ذلك. فقد جاء الناس يبحثون عن الوضوح. وبدلًا من الوضوح حصلوا على المزيد من عدم اليقين والإحساس بأن الاحتياطي الفيدرالي "يسير كالأعمى" .
لكي نتمكن من الحكم على الوضع الراهن، من المفيد العودة إلى تقرير التوقعات الاقتصادية في عام 2007. ففي سبيل تحقيق المزيد من الشفافية، سلط رئيس مجلس الإدارة آنذاك بن برنانكي الضوء على "التوقعات باعتبارها تعمل بثلاث طرق مختلفة: كتوقعات، وكخطة مؤقتة، وكتقييم لبعض سمات الاقتصاد على المدى الطويل". بعد مرور سبعة عشر عامًا، يُظهر لنا تقرير توقعات الاقتصاد الاقتصادي الاستراتيجي لشهر ديسمبر 2024 مدى بُعد واقع توقعات الاقتصاد الاقتصادي الاستراتيجي عن مثالياتها - في جميع وظائفها الثلاث.
لا يرقى إلى مستوى التوقعات
ملخص التوقعات الاقتصادية ليس توقعًا . إنه 19 توقعًا فرديًا من المشاركين في اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة مجمعة معًا. ويتضمن 19 وجهة نظر فردية حول "السياسة النقدية المناسبة". هذا كله موضح بوضوح، إلا أن ما تريده الأسواق هو توقعات الاحتياطي الفيدرالي.
ما هو التفكير الجماعي لمجلس الاحتياطي الفيدرالي حول ما هو الأرجح أن يحدث في الاقتصاد، وكيف سيكون رد فعل الاحتياطي الفيدرالي المحتمل؟ لقد اكتفينا بتقدير تقريبي بدائي لتوقعات الاحتياطي الفيدرالي في تقرير توقعات الاحتياطي الفيدرالي: متوسط تقديرات مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي. ومن المحتمل ألا تكون المتوسطات حتى من توقعات مسؤول واحد، ناهيك عن أن تكون صورة دقيقة لتوقعات الاحتياطي الفيدرالي.
إن مشكلة تعدد التوقعات ليست بالأمر الجديد، لكن توقعات توقعات توقعات الاحتياطي الفدرالي انهارت بشكل مذهل في ديسمبر. فبعد عدة أسابيع من القول "نحن [الاحتياطي الفيدرالي] لا نخمن ولا نتكهن ولا نفترض". عندما يتعلق الأمر بسياسة الإدارة الجديدة، اعترف باول في المؤتمر الصحفي الذي عُقد في ديسمبر بأن سياسة السياسة النقدية الخاصة (SEP) تلعب بقواعد أخرى:
لقد اتخذ بعض الأشخاص في ملخص التوقعات الاقتصادية [SEP] خطوة أولية للغاية وبدأوا في وضع تقديرات مشروطة للغاية للآثار الاقتصادية للسياسات في توقعاتهم في هذا الاجتماع وقالوا ذلك في الاجتماع. وقال بعض الأشخاص أنهم لم يفعلوا ذلك، وبعض الأشخاص لم يقولوا ما إذا كانوا قد فعلوا ذلك أم لا. لذا، لدينا أشخاص يقومون بمجموعة من المقاربات المختلفة لذلك.
إذن، ما الذي ننظر إليه بالضبط في تقرير توقعات التضخم؟ هل تمت مراجعة توقعات التضخم في عام 2025 من ترحيل الثبات غير المتوقع في أواخر عام 2024، أم أن هناك زيادة مؤقتة في التضخم من الرسوم الجمركية أو التخفيضات الضريبية الإضافية؟ أم ماذا؟ وبالنظر إلى تعليق باول في المؤتمر الصحفي، من المستحيل حتى معرفة ما إذا كان متوسط المسؤول يتضمن افتراضات حول السياسات المالية الجديدة.
ارتفعت المتوسطات بحيث من المتوقع أن يتجاوز تضخم نفقات الاستهلاك الشخصي في عام 2025 مستواه في نهاية عام 2024. اتسع نطاق توقعات التضخم من 2.1% إلى 2.9% في توقعات ديسمبر من 2.1% إلى 2.4% في سبتمبر. من الصعب عدم رؤية افتراضات السياسة في العمل، ولكننا لا نعلم.
نحن ننظر إلى مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي على أنهم ماهرون في التنبؤ الاقتصادي والسياسة النقدية، ولكن لا يوجد سبب للاعتقاد بأنهم جيدون بشكل فردي في التنبؤ بالسياسة المالية. قد يجادل المرء بأن حجة باول بعدم وجود افتراضات للسياسة المالية كانت قوية للغاية. ومع ذلك، فإن الخليط الذي حصلنا عليه من افتراضات السياسة المتفاوتة عبر 19 توقعًا هو أسوأ نتيجة ممكنة. لقد أقحمت توقعات السياسة الاقتصادية الخاصة بلا داعٍ حالة عدم اليقين في توقعات خط الأساس وجعلت من الصعب تفسير توقعات السياسة الاقتصادية الخاصة أكثر صعوبة من المعتاد. ما هي الفائدة؟
إنها أكثر بدائية من أن تعبر حتى عن خطة مؤقتة
عندما أشار "برنانكي" إلى خطة التخطيط الاستراتيجي الاستراتيجي على أنها تقدم "خطة مؤقتة"، كان يعلم أنها ليست وعدًا من بنك الاحتياطي الفيدرالي ولا ينبغي أن تلزم إجراءاته المستقبلية. كان ذلك في خدمة المزيد من الشفافية. إليك مثالاً قدمه (في عام 2007):
للتوضيح، فكر في مسألة طول الفترة الزمنية التي يجب أن يهدف البنك المركزي خلالها إلى استعادة استقرار الأسعار بعد زيادة غير مرغوب فيها في التضخم. فالبنك المركزي الذي يضع ثقله على كل من التوظيف واستقرار الأسعار، مثل الاحتياطي الفيدرالي، لن يحاول إلغاء التضخم على الفور أو وضع إطار زمني محدد لاستعادة استقرار الأسعار.
بدلاً من ذلك، فإن الوقت الأمثل المتوقع المطلوب لإكمال عملية إزالة التضخم سيعتمد على مجموعة من العوامل، بما في ذلك حجم الانحراف الأولي عن استقرار الأسعار، والحالة الأولية للاقتصاد الحقيقي (على سبيل المثال، مستوى البطالة)، وما إذا كان الارتفاع في التضخم ناتجًا عن مصادر مؤقتة أو أكثر ثباتًا، ومدى رسوخ توقعات التضخم بشكل جيد، وما إلى ذلك.
في الظروف التي تكون فيها سياسة عدم التضخم ضرورية، فإن التوقعات الاقتصادية الموسعة ستوضح أن الاحتياطي الفيدرالي ملتزم بالحفاظ على استقرار الأسعار، ولكنها ستوفر أيضًا بعض المؤشرات حول ما تعتبره اللجنة الوتيرة الأنسب لعدم التضخم، بالنظر إلى حالة الاقتصاد ومتطلبات التفويض المزدوج.
وقد أظهرت توجيهات السياسة النقدية الأسبوعية، منذ ارتفاع التضخم في عام 2021، صبر معظم مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي في إعادة التضخم إلى 2%، ولكن من حسن الحظ أن نتمكن من دعم مثل هذه القصة الدقيقة لما يفكر فيه مسؤولو الاحتياطي الفيدرالي من خلال توجيهات السياسة النقدية الأسبوعية التي تواجه الجمهور. كانت التوجيهات المستقبلية في بيانات اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة وكلمات رئيسها باول مصدرًا أكثر فائدة بكثير من خطة السياسة الاقتصادية الخاصة.
أظهر شهر ديسمبر كيف يمكن أن تؤدي "الخطة المؤقتة" إلى تعقيد السياسة النقدية. وتبدو خطة سبتمبر الاقتصادية الخاصة، التي تأتي في أواخر العام، وكأنها تحدد خطة لمعدلات الفائدة في الربع الرابع بناءً على توقعات التضخم والبطالة. لم يمر مرور الكرام في المؤتمر الصحفي في ديسمبر أن التضخم والنمو جاءا أعلى من المتوقع والبطالة أقل من المتوقع، ولكن بنك الاحتياطي الفيدرالي خفض أسعار الفائدة مرة أخرى.
تفسير باول:
لذا، يمكنني القول أن قرار اليوم كان أقرب إلى الصواب، ولكننا قررنا أنه كان القرار الصحيح لأننا اعتقدنا أنه أفضل قرار لتعزيز تحقيق كلا هدفينا، تحقيق الحد الأقصى من التوظيف واستقرار الأسعار. ونحن نرى أن المخاطر ذات وجهين، إما أن نتحرك ببطء شديد ونقوض النشاط الاقتصادي وسوق العمل دون داعٍ، أو أن نتحرك بسرعة كبيرة ونقوض تقدمنا في مجال التضخم دون داعٍ.
[مناقشة البيانات الداعمة.] ... لذا، سأقول فقط، لذا تذكروا أننا نقرن هذا القرار اليوم مع لغة المدى والتوقيت في بيان ما بعد الاجتماع التي تشير إلى أننا في نقطة أو بالقرب من نقطة سيكون من المناسب عندها إبطاء وتيرة المزيد من التعديلات.
ومن المرجح أن يُظهر المحضر، ولاحقاً النصوص، نقاشاً دقيقاً بين أعضاء اللجنة الفدرالية للسوق المفتوحة حول التوازن الذي سيحدث. وهو نقاش أكثر دقة مما يمكن استخلاصه من بضعة أسطر من الأرقام في محضر الاجتماع.
أخيرًا، كان التوتر يتزايد حول SEP في بنك الاحتياطي الفيدرالي في باول. لطالما كان الاحتياطي الفيدرالي "يعتمد على البيانات" في قراراته، ولكن تعقيدات الاقتصاد في مرحلة ما بعد الجائحة دفعته على ما يبدو إلى الاعتماد على البيانات أكثر من التوقعات. حتى أن باول اعترف بذلك في المؤتمر الصحفي، قائلاً: "أعتقد أن التخفيضات الفعلية التي سنجريها العام المقبل لن تكون بسبب أي شيء كتبناه اليوم [في خطة التخطيط الاستراتيجي]، بل سنتفاعل مع البيانات". هذا تصريح معقول، ولكنه يثير التساؤل حول مدى تفاعل الأسواق مع خطة الاستهلاك والإنتاج المستدامة كخطة عمل تقريبية.
إن الشعور الزائف بالأمان أسوأ من عدم وجود أمان.
يتركنا في الظلام على "المدى البعيد”
أما الدور الثالث الذي أسنده برنانكي إلى خطة الاستقرار الاقتصادي هو دعم النقاش حول المدى الأطول. ويكتسب هذا الأمر أهمية كبيرة الآن حيث يحاول الاحتياطي الفيدرالي تقييم مدى تقييد السياسة النقدية وما سيكون على الأرجح المستوى النهائي لسعر الفائدة على الأموال الفيدرالية. وبعيدًا عن البيانات، قد تكون آراء مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي حول الفائدة المحايدة (الفائدة الأطول أجلاً) أهم مدخلات السياسة النقدية في العام المقبل.
وهنا، من المحتمل أن يسلط تقرير SEP الضوء على كيفية تفكير بنك الاحتياطي الفيدرالي في هذه السمات الهيكلية للاقتصاد. في تقرير SEP لشهر ديسمبر، تراوحت تقديرات معدل الفائدة على الأموال الفيدرالية على المدى الطويل من 2.4% إلى 3.9%، مع 3.0% كمتوسط.
ارتفع متوسط تقديرات سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية على المدى الطويل بمقدار 0.5 نقطة مئوية منذ بدء الجائحة. ومع ذلك، لا يشير SEP إلى السبب. لم يتحرك أي من المتغيرات الأخرى على المدى الطويل، مثل نمو الناتج المحلي الإجمالي أو البطالة، بطرق يمكن أن تساعد في تفسير ارتفاع معدل الأموال على المدى الطويل. قد يكون أحد التفسيرات الشائعة لارتفاع المعدل المحايد هو ارتفاع نمو الناتج المحتمل، ولكن وفقًا لاستراتيجية تخطيط الاقتصاد الكلي فإن مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي يرون إلى حد كبير أن النمو القوي الأخير مؤقت.
في الختام
إن الهدف المتمثل في زيادة الشفافية الذي يحفز ملخص التوقعات الاقتصادية جدير بالثناء، لكن الواقع لا يفي بوعوده. الجانب المشرق هو أنه في عام 2025، سيقوم بنك الاحتياطي الفيدرالي بمراجعة إطاره الاستراتيجي. ومن المتوقع إلى حد كبير أن تحظى سياسة الاتصالات بمراجعة حاسمة. وقد تكون الخطة الاستراتيجية الموحدة في 18 ديسمبر 2024 خير مثال على ذلك.
إن ما يقلقني بشكل أساسي في سياسة SEP هو أنها حدث فردي، في حين أن السياسة النقدية هي رياضة جماعية. يجب أن يجد SEP طريقة لنقل دوره كمدخل في عملية السياسة بشكل أكثر وضوحًا وتقديم تفسيرات أكثر دقة. أو يجب على اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة صياغة سياسة نقدية اقتصادية خاصة بتوافق الآراء. إن المتوسطات في SEP ليست توقعات الاحتياطي الفيدرالي ولن تكون كذلك أبدًا.
قد تقدم النسخة غير المنقحة من SEP، والتي يتم نشرها بعد ست سنوات مع نص اجتماع اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة، مسارًا للمضي قدمًا. وبالإضافة إلى التقديرات الواردة في SEP العلنية، هناك بيانات نوعية من مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي تشرح توقعاتهم ومسار السياسة النقدية المناسب. يمكن استخدام معالجة اللغة الطبيعية أو الذكاء الاصطناعي التوليدي لتنظيم وتلخيص هذه الإجابات لإصدارها في الوقت الحقيقي. كما يمكن أن تكون أيضًا وسيلة للتعليق على التغيرات في المتغيرات الرئيسية مثل سعر الفائدة الفيدرالية على المدى الطويل. الديناميكيات التي يعتقد صانعو السياسات أنها تلعب دورًا أكثر أهمية من التقدير المحدد. ويستفيد مسؤولو الاحتياطي الفيدرالي من هذه المناقشات في اجتماع اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة، ولكن ست سنوات هي فترة طويلة جدًا لانتظار الجمهور.
إن أهداف SEP جديرة بالاهتمام، مما يجعل أوجه القصور فيها أكثر إحباطًا.