لن يتسبب "ديبسيك" في تشديد السياسة النقدية بنك الاحتياطي الفيدرالي. ولن يتسبب في حدوث أزمة مالية أو أزمة ائتمان. بالطبع، قد يكون لها تأثير ثروة سلبي على مساهمي شركة Nvidia (NASDAQ:NVDA).
نقلت شركة DeepSeek الصينية تطور الذكاء الاصطناعي إلى مستوى جديد من خلال نموذج تعلم اللغة (LLM) الأرخص ثمناً. هذا ليس حدثًا "بجعة سوداء" بالنسبة لسوق الأسهم، ولكنه "بجعة رمادية"، مع إيجابيات وسلبيات محتملة.
على الرغم من أن DeepSeek يعرقل الوضع الراهن للذكاء الاصطناعي، إلا أنه يجب أن يسرع من انتشار الذكاء الاصطناعي وتحقيق مكاسب الإنتاجية المرتبطة به. يمكن أن يؤثر DeepSeek أيضًا على اعتبارات الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي.
وبعيدًا عن ذلك، لا يقلقنا التقييم المرتفع تاريخيًا لسوق الأسهم الأمريكية. فحتى إذا انخفضت مكرر الربحية في Mag-7 بسبب DeepSeek، فإننا نتوقع أن ترتفع مكرر الربحية للأسهم الأخرى البالغ عددها 493 سهمًا في S&P 500 حيث من المفترض أن يدعم نمو الأرباح التقييمات.
الثورة الرقمية آخذة في التطور: إن DeepSeek هو مختبر ذكاء اصطناعي صيني أحدث هزة في عالم الذكاء الاصطناعي (AI) من خلال تطوير برنامج LLM تنافسي يقال إنه يتفوق على برنامج ChatGPT ولكن تم تطويره بتكلفة أقل بكثير، مع وقت أقل بكثير من الوقت المطلوب "لتعليم" البرنامج. كما أنه يعمل مع رقائق Nvidia (NVDA + 8.93%) الأرخص والأقل قوة من رقائق وحدة معالجة الرسومات. وهو متاح على أساس مفتوح المصدر.
هل سيتسبب DeepSeek في سوق هابطة؟
منذ أواخر عشرينيات القرن الماضي، كان هناك 22 سوقًا هابطة في مؤشر S&P 500. وخلال الفترة نفسها، كانت هناك 17 حالة ركود. وبعبارة أخرى، في أغلب الأحيان، تكون الأسواق الهابطة ناتجة عن الركود. وفي أغلب الأحيان، يكون سبب الأسواق الهابطة وحالات الركود هو تشديد السياسة النقدية.
لن يتسبب "ديبسيك" في تشديد السياسة النقدية من جانب الاحتياطي الفيدرالي. ولن يتسبب في حدوث أزمة مالية أو أزمة ائتمان. ولن يتسبب في حدوث ركود اقتصادي حتى لو تسبب في خفض شركات الذكاء الاصطناعي الأمريكية إنفاقها الرأسمالي على البنية التحتية للذكاء الاصطناعي. وبالطبع، قد يكون له تأثير سلبي على الثروة على مساهمي إنفيديا.
نحن ننظر إلى DeepSeek على أنه حدث "البجعة الرمادية"، وهو حدث متفرع من مصطلح "البجعة السوداء". أحداث البجعة السوداء هي تطورات غير متوقعة ذات عواقب سلبية في الغالب. ومن المعروف أنها تتسبب في حدوث ركود اقتصادي وأسواق هابطة، ولكن ليس كل البجعات السوداء لها عواقب سلبية. وبالمثل، فإن البجعات الرمادية هي أحداث غير متوقعة، ولكن لها عواقب سلبية وإيجابية على حد سواء.
تتمثل العواقب السلبية لـ DeepSeek في أنها تتحدى نماذج أعمال الشركات الأمريكية التي توقعت استخدام وصولها الحصري إلى رقائق إنفيديا الأغلى والأقوى للهيمنة على ثورة الذكاء الاصطناعي والاستفادة منها. والخبر السار هو أن هذه الشركات يجب أن تكون قادرة على اتباع خطى DeepSeek في خفض تكلفة الإنفاق على البنية التحتية للذكاء الاصطناعي.
وينبغي أن يعوض ذلك بعض الإيرادات المحتملة التي ستفقدها الشركة بسبب اضطرارها للتنافس مع DeepSeek وغيرها من شركات الذكاء الاصطناعي الناشئة. ستظل الشركة تستفيد من الذكاء الاصطناعي من خلال تحويل المزيد من منتجاتها التي كانت تعتمد على الذكاء الاصطناعي إلى منتجات تعتمد على الذكاء الاصطناعي. جيد أيضاً: سيؤدي المزيد من المنافسة في اقتصاد الذكاء الاصطناعي إلى منح الشركات والمستهلكين الأفراد المزيد من الأرباح مقابل أموال الذكاء الاصطناعي.
فالثورة الرقمية تدور حول معالجة البيانات، أي معالجة المزيد من البيانات بشكل أسرع وأسرع بتكاليف أقل وأقل. ومن هذا المنظور، فإن الذكاء الاصطناعي هو تطور تطوري في الثورة الرقمية. حيث يمكن معالجة الكثير من البيانات لدرجة أننا نحتاج إلى معالجة الكثير من البيانات التي نحتاج إلى معالجتها لفهمها كلها واستخدامها لزيادة الإنتاجية.
فهم السوق
هل ستثبت كل هذه الضجة حول الذكاء الاصطناعي التي أدت إلى ارتفاع تقييمات الشركات السبع الرائعة أنها فقاعة دوت كوم 2.0؟
هل يمكن أن تكون ردود أفعال المستثمرين السلبية تجاه DeepSeek مرتبطة بتقييم مؤشر S&P 500؟ لقد كانت لدينا مخاوف من أن سوق الأسهم مبالغ في تقييمها خلال العامين الماضيين على الأقل. في الواقع، تميل مضاعفات التقييم إلى الصعود خلال فترات التوسعات الاقتصادية والهبوط خلال فترات الركود. وقد أثار ارتفاع عائدات السندات التساؤل حول ما إذا كانت نسبة السعر إلى الربحية الآجلة لمؤشر ستاندرد آند بورز 500 قد بلغت ذروتها عند مستواها الحالي البالغ 22، مما يشير إلى نقطة تحول للأسهم الأمريكية.
لم نكن قلقين للغاية بشأن تقييم سوق الأسهم، وما زلنا غير قلقين. نحن نعتقد أن العلاقة بين عائد الأرباح الآجلة لمؤشر S&P 500 و 10-year Treasury yield (TMUBMUSD10Y 4.526%) تعود إلى معيارها التاريخي، على عكس ما كانت عليه في معظم القرن الحادي والعشرين، عندما قام الاحتياطي الفيدرالي بتخفيض أسعار الفائدة وشراء السندات. ويدفع النمو القوي المتوقع في الأرباح التقييمات إلى مستويات مبررة. وعلاوة على ذلك، فإن أي انخفاض في مكرر الربحية "السبعة الرائعة" قد يتم تعويضه من خلال ارتفاع التقييمات في بقية سوق الأسهم، أي مؤشر S&P 493.
ضع في اعتبارك ما يلي:
- (1) نموذج تقييم الأسهم لدى بنك الاحتياطي الفيدرالي
من عام 1985 حتى عام 2000، كان عائد الأرباح الآجلة لمؤشر S&P 500 وعائد سندات الخزانة لأجل 10 سنوات يتتبعان بعضهما البعض بشكل وثيق نسبيًا. وقد تباعدا حتى عام 2020، ويرجع ذلك في الغالب إلى انخفاض عائد السندات بالنسبة لعائد الأرباح الآجلة. وقد تعززت أسعار السندات بفضل أسعار الفائدة المنخفضة وسياسات التيسير الكمي التي اتبعها بنك الاحتياطي الفيدرالي خلال معظم تلك الفترة. يتساوى العائدان الآن لأول مرة منذ عام 2022، مما يعني أنه من المرجح أن تكون الأسهم مقيمة بشكل عادل بالنسبة للسندات أكثر من المبالغة في تقييمها.
- (2) التقييم مقابل الأرباح
عادةً ما تنخفض التقييمات عندما ينهار شيء ما في الأسواق المالية بسبب السياسة النقدية المشددة للاحتياطي الفيدرالي، مما يؤدي إلى أزمة ائتمان في الاقتصاد الحقيقي. تفادى الاقتصاد الأمريكي هذا السيناريو خلال الجولة الأخيرة من التشديد. ولكن ظهور شركة DeepSeek يثير التساؤل حول ما إذا كانت المبالغ الكبيرة التي أنفقها السبعة الكبار على مراكز البيانات وشرائح أشباه الموصلات ونماذج الذكاء الاصطناعي يمكن أن تولد عائدًا مناسبًا على الاستثمار. هل ستثبت كل ضجة الذكاء الاصطناعي التي أدت إلى ارتفاع تقييمات شركة Magnificent Seven أنها فقاعة دوت كوم 2.0؟
من المرجح أن تستفيد هوامش أرباح الشركات السبع الرائعة من انخفاض التكاليف لأنها تستخدم الذكاء الاصطناعي بكفاءة أكبر وفعالية من حيث التكلفة داخليًا.
نحن نعتقد أن نمو الأرباح سيكون المحرك الرئيسي لعوائد سوق الأسهم حتى نهاية العقد. ويتوقع المحللون حاليًا أن تنمو أرباح شركات S&P 500 بمعدل سنوي يبلغ 17.9% على مدى السنوات الخمس المقبلة. وفي حين أن هذا المعدل لا يختلف عما كان متوقعًا في عام 2000، إلا أنه أيضًا بمضاعف أرخص ويتماشى مع التوقعات السابقة للوباء. يميل المستثمرون إلى دفع أسعار أعلى للأسهم ذات النمو المرتفع المستمر في الأرباح.
من المحتمل أن تستفيد هوامش أرباح السبعة الرائعين من انخفاض التكاليف حيث يستخدمون الذكاء الاصطناعي بشكل أكثر كفاءة وفعالية داخليًا، مما قد يؤدي إلى صافي الخسائر في النفقات الرأسمالية الكبيرة. حتى لو انخفض هامش الربح الآجل الجماعي للسبعة الرائعين السبعة من 25.5% حاليًا، فمن المرجح أن تستفيد بقية أسهم مؤشر S&P 500 من أدوات الذكاء الاصطناعي الأرخص والموظفين الأكثر إنتاجية، مما يعزز هامش الربح الآجل الجماعي من 12.0% حاليًا. قد يساعد ذلك في الحفاظ على التقييم العام للسوق، حيث من المحتمل أن يرتفع مكرر الربح الآجل لمؤشر S&P 493 حتى لو انخفض تقييم السبعة الرائعين.
إذا تمكن العمال من أن يصبحوا أكثر إنتاجية بشكل أسرع وتمكنت الشركات من خفض التكاليف بشكل أسرع، فإن الاحتياطي الفيدرالي لديه رياح خلفية تضخمية ضخمة يجب مراعاتها.
- (3) تأثير الاحتياطي الفيدرالي
هل سيهتم مسؤولو بنك الاحتياطي الفيدرالي بضجة سوق الأسهم التي أثارها DeepSeek؟ ربما. فمن ناحية، إذا انخفضت أسعار الأسهم بما فيه الكفاية، فقد يشعرون بالقلق من تأثير انخفاض الثروة الذي يؤثر على إنفاق المستهلكين. لا نعتقد أن هذا أمر غير محتمل، لكنه ممكن.
ومن ناحية أخرى، قد يكون بنك الاحتياطي الفيدرالي أكثر اهتمامًا بكيفية مساعدة نموذج الذكاء الاصطناعي الأرخص بكثير في تغلغل الذكاء الاصطناعي في جميع أنحاء الاقتصاد. فإذا أصبح بإمكان العمال أن يصبحوا أكثر إنتاجية بشكل أسرع، وتمكنت الشركات من خفض التكاليف بشكل أسرع، فسيكون لدى الاحتياطي الفيدرالي رياح خلفية تضخمية ضخمة يجب مراعاتها. حتى أن مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي قد يقولون إن ذلك يعني انخفاض معدل الفائدة المحايد، مما يشجعهم على خفض معدل الفائدة على الأموال الفيدرالية بشكل أكبر.
نحن، من ناحية أخرى، نعتقد أن نمو الإنتاجية المعزز بالذكاء الاصطناعي من شأنه أن يعزز نمو الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي ويبقي التضخم منخفضًا. وهذا يعني أن أسعار الفائدة لا تحتاج إلى خفضها. إذا قام الاحتياطي الفيدرالي بخفض أسعار الفائدة في هذا السيناريو، فإنه يخاطر بالتسبب في حدوث فقاعة مضاربة في الأصول الخطرة.
وبالتالي، فإن التوقعات هي إما سيناريو 2020 الصاخب (الذي ننسب إليه احتمالات ذاتية بنسبة 55%) أو انصهار السوق على غرار التسعينيات (احتمالات بنسبة 25%). نحن لا نرى في تطور DeepSeek سببًا لزيادة احتمالاتنا لسيناريو السبعينيات من القرن العشرين (احتمالات بنسبة 20%). في أسوأ الأحوال، إنها بجعة رمادية وليست سوداء.